Изобретатель хедж-фонда, А.У. Джонс, как это ни странно, был не финансистом, а социологом с докторской степенью, полученной в Колумбийском университете. Он работал в дипломатической службе в Берлине в 1930-е годы, собирал пожертвования на организуемую квакерами помощь фронту во время гражданской войны в Испании, а позже финансировал исследования причин бедности.
В сорок с лишним он начал писать для журнала Time. И только в процессе работы над статьей для Fortune о технических подходах к рынку его посетила мысль о том, что деньги можно заработать путем инвестирования.
В 1949 году он создал A.W. Jones & Co., главным образом для того, чтобы инвестировать свои деньги и средства своих друзей – врачей, художников и писателей.
Его целью было не обогащение. Он просто хотел зарабатывать для себя и друзей столько, чтобы можно было, ни о чем не тревожась, заниматься любимым делом – наукой, медициной, искусством, а в его случае – социальными проблемами.
Джонс решил одолжить как можно больше денег у брокеров, используя по максимуму средства своих инвесторов. Так он мог покупать больше ценных бумаг и потенциально получать больше прибыли. Но это была опасная стратегия. В условиях кризиса он в итоге мог потерять больше, чем получил от своих инвесторов.
Поэтому Джонс попытался хеджировать ставки. Его основной инвестиционный подход состоял в покупке акций, которые, по его мнению, должны были вырасти в цене.
В то же время он открывал шорты на акции компаний, у которых, как он считал, дела идут неважно, в расчете на падение их цены. Таким образом, он снижал риск, расширяя круг инвестиций.
Он не ограничивался двумя-тремя процветающими компаниями. Что еще важнее, это давало ему определенную защиту от серьезных колебаний рынка. Если в целом рынок демонстрировал «медвежий» настрой и большинство акций падало, хотя бы часть его инвестиций должна была принести прибыль.
С другой стороны, если на рынке намечался широкий «бычий» разворот, когда большинство акций идет вверх, при этом смешанном стиле инвестирования его прибыль была не так высока. Джонс признавал это.
Но его больше беспокоила «защита от капризов рынка». По словам Джонса, слишком высокий риск – это неправильно, потому что «мы управляем чужими деньгами». Не имея никакой защиты, «я не мог бы спокойно спать ночью».
Прибыль Джонса оказалась ошеломительной. С 1960 по 1965 год он «наварил» 325%. Для сравнения: прибыль лучших паевых фондов за тот же период составила 225%.
За десять лет Джонс увеличил стоимость инвестиций на 670%. При таких успехах он полагал, что вправе рассчитывать на значительную компенсацию, поэтому брал 20% от прибыли – такая ставка стала стандартом для хедж-фондов.
Но секрет успеха Джонса крылся не в правильном выборе акций или хеджировании ставок. Он придумал, как отслеживать акции с высокой вероятностью роста.
Джонс знал, что уважаемые аналитики из брокерских компаний, к мнению которых прислушивалась Уолл-стрит, влияли на цену тех или иных акций, когда рекомендовали их и публиковали соответствующий доклад. Джонс захотел, чтобы эти аналитики отбирали акции и для него тоже.
Он приглашал таких специалистов на обед и предлагал им управление бумажным портфелем для его фонда. Он соглашался платить аналитику и его компании комиссию. Если рекомендации аналитика оправдывались, Джонс затем создавал реальный портфель.
Чем больше денег приносили эти инвестиции, тем выше были комиссионные, выплачиваемые Джонсом. Это было достаточно веским аргументов, чтобы аналитики «отодвигали» клиентов собственной корпорации на второй план.
Если они предупреждали Джонса первым о том, какие акции собираются рекомендовать, он мог их купить. А когда аналитик публиковал свой отчет и клиенты покупали акции, Джонс оказывался в выигрыше.
«Джонс никогда не предлагал аналитикам давать рекомендации сначала ему, в обход клиентов их компаний, но ясно давал понять, что им платят только за эффективные инвестиционные идеи, а на пространные заумные исследовательские отчеты компании A.W. Jones & Co. Наплевать», – вспоминает менеджер хедж-фонда Бартон Биггс, который управлял одним из таких портфелей в первые годы.
В то время никаких правил для урегулирования подобного конфликта интересов не существовало. «В принципе, Джонс с помощью комиссий создавал информационное преимущество и заставлял умных молодых людей работать на себя. К счастью, Элиот Спитцер (р. 1959 г. – бывший генеральный прокурор штата Нью-Йорк) тогда еще пешком под стол ходил», – язвительно заметил Биггс.
Стратегии Джонса вскоре стали перенимать и другие инвесторы. В статье Fortune за 1966 год «Джонс, за которым никому не угнаться» сообщалось о незаурядной прибыли коммерсанта, что привлекло к хедж-фондам более широкое внимание.
К 1968 году Комиссия по ценным бумагам и биржам насчитала 140 инвестиционных партнерств, которые, по ее мнению, являлись хедж-фондами.
С самого начала хедж-фонды нашли лазейки в нормах и положениях, принятых после Великой депрессии для защиты инвесторов, – положениях, регулировавших деятельность паевых фондов.
Учитывая, что хедж-фонды обслуживали богатых и не рекламировали свои услуги широким массам, конгресс освободил из-под надзора основную часть их деятельности. По мнению законодателей, богатые могли сами о себе позаботиться.
В докладе сената от 1996 года состоятельные граждане названы достаточно грамотными, чтобы «самостоятельно оценить такие вещи, как процент комиссии фонда за управление их средствами, правительственные нормы, сделки с аффилированными лицами, инвестиционные риски, леверидж и право выкупа акций».
Хедж-фонды избегали ограничений, налагаемых законом о ценных бумагах от 1933 года, если имели дело только с «аккредитованными инвесторами»: физлицами с доходом не менее $ 200 000 или чистой стоимостью капитала $ 1 млн либо с учреждениями (благотворительными организациями, трастовыми фондами и некоторыми компаниями) с активами не менее $ 5 млн.
Они не попадали и под действие Закона об инвестиционных компаниях 1940 году, если их клиенты были «правомочными покупателями»: физлицами, семейными парами или компаниями с суммой инвестиций не менее $ 5 млн либо институциональными инвесторами с суммой более $ 25 млн.
Поскольку паевые фонды регулировали целым сводом норм и правил, которые хедж-фондам разрешили игнорировать, первые и вторые сильно отличались друг от друга по характеру деятельности и инвестиций.
С самого начала хедж-фонды, наряду с более традиционными акциями и облигациями, инвестировали в сложные, рискованные транзакции с высокой долей заемных средств. Паевые фонды, напротив, были ограничены в возможности привлекать инвестиции и вкладывать в рискованные стратегии.
Хедж-фонды свободно покупали и продавали бумаги, взимая с инвесторов комиссию в зависимости от того, что принесет рынок. А покупки и продажи инвестиций паевыми фондами строго контролировались, и комиссии (тоже строго регламентированные) должны были предавать огласке.
Многие хедж-фонды старались не разглашать факт обмена информацией с инвесторами о вложениях и стратегиях, в то время как паевые фонды должны были это обнародовать.
Вкладчикам хедж-фондов оставалось лишь надеяться, что управляющие будут верно оценивать их инвестиции и периодически сообщать, как идут дела фонда. Паевые фонды обязали быть более прозрачными – они публиковали стоимость своих активов ежедневно.
Инвесторы могли вложиться в бумаги паевых фондов или забрать свои средства в любой день. А хедж-фонды ограничивали сроки, когда инвесторы могли снять деньги, чтобы защититься от массового изъятия средств, в случае если хедж-фоднд столкнется с проблемами.
Сборы паевых фондов, как правило, составляли от 1 до 2% от суммы, находящейся в управлении. У хедж-фондов была другая система компенсаций, впервые введенная Джонсом: обычно они брали 2% от сумму, находящейся в управлении, и 20% прибыли.
Согласно правилу «2 и 20», в случае удачных ставок менеджер хедж-фонда получал круглую сумму. А когда дела шли плохо, худшее, что могло произойти. – владелец фонда не получал 20-процентную премию. Однако ему все-таки причитались 2% за управление, что для фонда в $ 1 млрд выливалось в весьма приличную сумму – $ 20 млн. Финансовых санкций не существовало. Убытки ложились только на плечи инвесторов.
Доходы, выплачиваемые хедж-фондами, манили тех, кто желал и был готов пойти на огромный риск в надежде получить огромный куш.
«Бонусная структура в финансовой индустрии поощряет трейдеров, идущих на большой риск, потому что теряют они очень мало, а выиграть могут много, – говорит опционный трейдер Эспен Хауг, автор многочисленных статей и книг о деривативах и биржевой торговле. – Только трейдеры с очень сильным моральным стержнем, думающие о своей репутации, заглядывали на несколько шагов вперед и соотносили риск с интересами инвесторов. Кроме высокой морали, естественно, необходимо хорошее знание рынков, на которых вы торгуете. Часто, однако, мы видим отсутствие и того и другого».
С конца 1960-х годов, когда валютные и сырьевые рынки стали предлагать новые возможности, хедж-фонды начали разрастаться.
Разрушение в 1970-х годах Бреттон-вудской системы, которая привязывала курсы валют к золоту, привело к резким колебаниям валют и сделало торговлю ими весьма выгодной.
С разработкой формулы Блэка-Шоулза получила бурное развитие торговля опционами. По мере появления новых возможностей в сфере торговли сырьевыми товарами расширялись фьючерсные рынки. Увеличению объемов, сложности и скорости всех рынков способствовали компьютеры.
Ряд хедж-фондов, которые выросли в этой среде, применяли основной принцип А.У. Джонса – заемные средства и хеджирование. Но в начале 1970-х годов, когда рынок пошел вниз, многие фонды с высокой долей заемных средств, не защищавшие себя от рисков, рухнул.
Хочешь работать в фонде? Научись грамотно управлять капиталом на фондовом рынке!
