Научитесь строить финансовые модели компаний разных отраслей, отбирать эффективные инвестиционные инициативы и осуществлять сделки на курсе «Инвестиционный менеджер» от SF Education!
Данный вопрос кардинально отличается от того, является ли показатель IRR надежным. Этот спор идет уже многие годы, и конца ему пока не видно.
Однако вопрос касательно раздутия значений IRR в отчетах фондов прямых инвестиций задается все чаще в наше время благодаря обновленному интересу к подписным кредитным линиям (subscription credit lines).
Менеджеры фондов используют их для ускорения движения денежных средств между инвесторами и непосредственно своими фондами, а также для снижения рисков кассовых разрывов, появляющихся в результате возникновения непредвиденных обстоятельств.
Условия по подписным кредитным линиям в последнее время стали более гибкими, и некоторые управляющие фондов воспользовались этим, чтобы искусственно раздуть показатели IRR – в среднем на 3% годовых согласно некоторым расчетам.
В нашем последнем отчете (Benchmarks Report) мы детально изучили возможность искусственного завышения показателей внутренней нормы доходности путем сравнения IRR с денежными мультипликаторами (cash multiples), которые менее подвержены манипуляциям из-за того, что не учитывают в расчетах временной фактор (timing of cash flows).
Сравнение мультипликаторов IRR и TVPI на трехлетних промежутках в зависимости от запуска фонда
Прим. переводчика: TVPI – Total Value-to-Paid-In – финансовый мультипликатор, использующийся в сфере прямых и венчурных инвестиций. Он рассчитывается как отношение суммы всех денежных потоков, полученных инвесторами фонда за время его существования, включая возврат первоначальных инвестиций, к сумме первоначальных инвестиций. Этот мультипликатор не учитывает стоимость денег во времени.
Если говорить кратко, то в нашем исследовании мы не нашли доказательств тому, что подписные кредитные линии используются менеджерами для манипуляций значений IRR, по крайней мере «молодыми» фондами.
На первый взгляд, сравнение коэффициентов IRR и TVPI продемонстрировало, что коэффициенты IRR в самом деле были раздуты, так как при первой итерации эти значения «не бились» для выбранных нами фондов.
Однако, молодые фонды в любом случае обычно показывают более высокие значения IRR для выбранных уровней TVPI: например, два фонда, имеющих одинаковые значения TVPI в размере 1.5x покажут разные уровни IRR в зависимости от даты запуска этих фондов – более молодой из двух вернет инвесторам вложенные деньги быстрее, оправдывая этим более высокое значение эффективной доходности и «спутывая все карты» в вопросе раздутости IRR.
Для решения этой проблемы мы изолировали историческую эффективность фондов на сроке трех лет для всех запусков фондов в периоде 2012-2015 годов.
Эти значения, продемонстрированные в графике выше, стоят более близко друг к другу, наводя на мысль, что видимая раздутость в значениях IRR исчезает в примерах фондов, находящихся на похожих жизненных этапах.
Данная корреляция оказалась последовательной в разных выборках, а именно: на временных промежутках в 5, 7, 10 и 12 лет, которые мы покрыли в исследовании.
Внутренние нормы доходности – несовершенные инвестиционные показатели. Более правильным подходом к оценке инвестиционной эффективности фондов будет их использование в совокупности с денежными мультипликаторам, преуменьшая их значимость в расчетах до тех пор, пока деньги фонда не будут полностью инвестированы в выбранные проекты.
Научитесь строить финансовые модели компаний разных отраслей, отбирать эффективные инвестиционные инициативы и осуществлять сделки на курсе «Инвестиционный менеджер» от SF Education!
Автор перевода: Александр Вальцев, основатель и генеральный директор SF Education
